Wenn ein Unternehmen durch einen Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag in einen Konzern eingebunden wird, stehen außenstehende Aktionäre vor einer grundlegenden Frage: Wie wird ihr Anteilseigentum fair entschädigt? Das Oberlandesgericht Düsseldorf hat mit seinem Beschluss vom 5. Juni 2025 (Aktenzeichen 26 W 7/22 [AktE]) klare Maßstäbe für die Bewertung von Abfindungs- und Ausgleichszahlungen gesetzt.
Im Mittelpunkt stand der Konflikt zwischen der FG AG, einem weltweit führenden Anbieter von IT-Lösungen für Banken und Handel, und ihren Minderheitsaktionären, die die angebotenen Kompensationsleistungen als unangemessen ansahen. Die Entscheidung berührt zentrale Fragen der Unternehmensbewertung, der Berücksichtigung von Synergieeffekten, der Ableitung des Betafaktors und der Methodik zur Bestimmung des Verrentungszinssatzes. Sie ist nicht nur für Aktionäre und Investoren von Bedeutung, sondern auch für die rechtliche Praxis bei Strukturmaßnahmen nach dem Aktiengesetz.
Der Sachverhalt: Übernahme, Beherrschungsvertrag und der Kampf um faire Entschädigung
Die FG AG, eine im SDAX notierte Gesellschaft mit einem Umsatz von rund 9.600 Mitarbeitern, wurde 2016 durch die FG Inc. übernommen. Im Zuge dieser Transaktion schloss die FG AG einen Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag mit einer Tochtergesellschaft der FG Inc. ab. Den außenstehenden Aktionären wurden eine Barabfindung von 55,02 € je Aktie sowie ein jährlicher Ausgleich von 3,13 € brutto (2,82 € netto) angeboten. Die Bewertung stützte sich auf ein Ertragswertgutachten der Wirtschaftsprüfungsgesellschaft X AG, das einen Unternehmenswert von 53,34 € je Aktie ermittelte. Eine gerichtlich bestellte sachverständige Prüferin bestätigte die Angemessenheit dieser Leistungen.
Mehrere Minderheitsaktionäre hielten die angebotenen Beträge für zu niedrig und beantragten im Spruchverfahren eine Erhöhung. Sie rügten unter anderem, dass die Planung der FG AG zu pessimistisch gewesen sei, Synergieeffekte aus der Übernahme nicht ausreichend berücksichtigt worden seien und der Kapitalisierungszinssatz zu hoch angesetzt worden sei. Zudem beanstandeten sie die Methodik zur Ermittlung des Verrentungszinssatzes für die Ausgleichszahlung und warfen der sachverständigen Prüferin Befangenheit vor.
Die zentralen Rechtsfragen: Bewertungsmethoden, Synergien und Risikozuschläge
Das OLG Düsseldorf hatte vier Kernfragen zu klären: Erstens, ob die sachverständige Prüferin abgelehnt werden konnte. Zweitens, wie unechte Synergieeffekte aus der Übernahme in die Bewertung einfließen. Drittens, ob der Betafaktor korrekt abgeleitet wurde. Und viertens, welche Methode zur Bestimmung des Verrentungszinssatzes für die Ausgleichszahlung anzuwenden ist.
1. Kein Ablehnungsrecht gegen den sachverständigen Prüfer
Das Gericht bestätigte seine bisherige Rechtsprechung, wonach ein Ablehnungsgesuch gegen den sachverständigen Prüfer nach § 406 ZPO unzulässig ist. Der sachverständige Prüfer sei kein klassischer Sachverständiger, sondern eine eigenverantwortlich handelnde Auskunftsperson, die aufgrund ihrer Expertise und Neutralitätspflicht nach § 43 Abs. 1 WPO agiere. Selbst wenn einige Antragsteller eine Voreingenommenheit der Prüferin behaupteten – etwa wegen ihrer Mitwirkung bei der Hauptversammlung oder ihrer Kommunikation mit dem Gericht –, rechtfertigten die vorgebrachten Umstände keine Besorgnis der Befangenheit. Die Prüferin habe ihre Aufgabe als neutrale Instanz erfüllt und dürfe auch ungefragt auf ökonomisch unvertretbare Bewertungsansätze hinweisen.
2. Unechte Synergieeffekte: Was zählt zur Unternehmensbewertung?
Ein zentraler Streitpunkt war die Berücksichtigung von Synergieeffekten, die bereits aus der Übernahmevereinbarung resultierten. Das Gericht stellte klar, dass sog. unechte Synergien – also solche, die unabhängig von der konkreten Strukturmaßnahme durch den Verbund mit anderen Unternehmen hätten realisiert werden können – in die Bewertung einfließen müssen, wenn sie am Bewertungsstichtag bereits eingeleitet oder im Unternehmenskonzept dokumentiert waren. Die FG AG und die FG Inc. hatten im Rahmen der Übernahme Synergiepotenziale von 160 Mio. US$ identifiziert. Davon wurden jedoch nur 16 Mio. € jährlich als bewertungsrelevant angesehen, da der Rest erst durch tiefere Integration im Rahmen des Beherrschungsvertrags hätte realisiert werden können.
Die Antragsteller argumentierten, dass die gesamten 160 Mio. US$ als unechte Synergien zu behandeln seien. Das Gericht wies dies zurück: Nicht alle Synergien seien ohne die spätere Strukturmaßnahme erreichbar gewesen. Die Aufteilung der Synergien auf die FG AG in Höhe von 16 Mio. € jährlich sei plausibel und nachvollziehbar begründet. Auch die Berücksichtigung von Transaktionskosten in Höhe von 50 Mio. € als negative Synergien sei korrekt, da diese direkt aus der Übernahme resultierten.
3. Der Betafaktor: Peer Group vs. originärer Betafaktor
Die Bewertungsgutachterin leitete den Betafaktor der FG AG anhand einer Peer Group ab, die aus zwei vergleichbaren Unternehmen bestand: der U Corporation und der FG Inc. selbst. Einige Antragsteller kritisierten, dass der originäre Betafaktor der FG AG – also der aus ihrer eigenen historischen Kursentwicklung abgeleitete Wert – hätte verwendet werden müssen. Das Gericht hielt die Peer-Group-Methode jedoch für sachgerecht, da die Kursentwicklung der FG AG durch Übernahmegerüchte und Spekulationen verzerrt gewesen sei. Entscheidend sei nicht die Größe der Peer Group, sondern ihre Vergleichbarkeit. Die gewählten Unternehmen seien hinreichend ähnlich, und der abgeleitete Betafaktor von 1,1 liege im Rahmen der betriebswirtschaftlichen Praxis.
4. Der Verrentungszinssatz: Mittelwertansatz statt Bonitätsansatz
Bei der Ermittlung der Ausgleichszahlung setzte die Gutachterin den Verrentungszinssatz nach dem Mittelwertansatz an, der den risikolosen Basiszins um die Hälfte des Risikozuschlags erhöht. Einige Antragsteller forderten stattdessen den Bonitätsansatz, bei dem der Zinssatz an den Credit Spread der herrschenden Gesellschaft angelehnt wird. Das Gericht bestätigte jedoch den Mittelwertansatz als angemessen, da dieser sowohl das Insolvenzrisiko der herrschenden Gesellschaft als auch das Auszehrungsrisiko der beherrschten Gesellschaft abbildet. Der Bonitätsansatz komme nur bei Beherrschungsverträgen mit einer Wiederauflebensklausel für die Abfindung in Betracht, die hier nicht vorlag.
Die Bedeutung des Börsenkurses als Alternative zur Ertragswertmethode
Interessant ist, dass das Gericht den Börsenkurs der FG AG als mögliche Alternative zur Ertragswertmethode in Betracht zog. Der gewichtete Durchschnittskurs der Aktie lag im dreimonatigen Referenzzeitraum vor Bekanntgabe des Beherrschungsvertrags bei 46,79 € – und damit unter der angebotenen Abfindung von 55,02 €. Da der Börsenkurs jedoch als aussagekräftig angesehen wurde, hätte selbst eine Neubewertung nach dieser Methode nicht zu einem höheren Ergebnis geführt. Das Gericht betonte, dass der Börsenwert eine taugliche Verrentungsbasis für den Ausgleich darstellen kann, sofern der Kapitalmarkt funktioniert und keine Manipulationen vorliegen.
Ausgewogener Interessenausgleich zwischen Aktionären und Unternehmen
Das Urteil des OLG Düsseldorf unterstreicht, dass die Bewertung von Abfindung und Ausgleich keine exakte Wissenschaft ist, sondern eine Schätzung nach § 287 ZPO, die auf anerkannten betriebswirtschaftlichen Methoden beruhen muss. Die Gerichte haben dabei einen Spielraum, solange die gewählten Ansätze plausibel und widerspruchsfrei sind.
Für Minderheitsaktionäre bedeutet dies, dass sie nicht automatisch die für sie günstigste Methode durchsetzen können. Vielmehr kommt es auf die Plausibilität der Planung, die Nachvollziehbarkeit der Synergieeffekte und die sachgerechte Ableitung der Risikoparameter an. Die Entscheidung stärkt die Position der sachverständigen Prüfer, die als neutrale Instanz fungieren, und bestätigt die Praxis, dass der Mittelwertansatz bei der Verrentung der Ausgleichszahlung der Regelfall bleibt.
Die Rechtsbeschwerde wurde nicht zugelassen, da der Bundesgerichtshof die maßgeblichen Grundsätze bereits geklärt hat. Damit bleibt die Entscheidung ein wichtiger Leitfaden für künftige Spruchverfahren – insbesondere bei der Frage, wie Synergien und Risikozuschläge in der Unternehmensbewertung zu behandeln sind.
Rechtsanwalt Jens Ferner ist Lehrbeauftragter für Wirtschaftsstrafrecht und IT-Compliance (FH Aachen), Softwareentwickler, fortgebildet in Kommunikationspsychologie und publiziert fortlaufend.
Erreichbarkeit: Erstkontakt per Mail oder Rückruf.
Unsere Anwaltskanzlei im Raum Aachen ist hochspezialisiert auf Strafverteidigung, Cybercrime, Wirtschaftsstrafrecht samt Steuerstrafrecht. Zudem sind wir für Unternehmen im Softwarerecht und Cybersicherheitsrecht beratend tätig.
- Subventionsbetrug: BGH zur Reichweite des Vermögensschadens nach § 264 StGB - 16. Februar 2026
- Reichweite eines Verjährungseinredeverzichts bei Haftung von Geschäftsführern nach § 64 GmbHG a.F. - 16. Februar 2026
- Sexueller Missbrauch an Schulen: Ideen für ein Schutzkonzept aus der Praxis - 15. Februar 2026
